Deuxième déséquilibre : un excès de liquidités en Chine
« Nous n’avons rien à craindre sauf la peur elle-même.
Cette célèbre citation de FDR pourrait s’avérer très utile pour décrire ce qui s’est passé au Japon de 2012 à mars 2023 (voir,,,) et qui se produit probablement encore en Chine, à savoir une accumulation parfaitement rationnelle de liquidités par la quasi-totalité des acteurs du système économique.
Cela tient entièrement aux réactions des gens ordinaires face à la baisse des prix, ce qui signifie simplement que la valeur de la monnaie augmente avec le temps.
Ainsi, faire fructifier son argent à un coût mesurable, et la réaction d’un grand nombre de consommateurs est de reporter l’achat de ce qu’ils envisageaient d’acheter, car celacoûtera moins cher à l’avenir.
L’effet économique est un effondrement de la vitesse de circulation de la monnaie et, puisque MV = PQ (le PIB nominal), si M reste constant et que V diminue, le PIB nominal diminue. Et comme les taux à long terme suivent le taux de croissance du PIB structurel (règle d’or), les taux à long terme baissent. Dans le même temps, les bénéfices ne sont pas au beau fixe en raison de la baisse des prix, et ceux qui misent sur la poursuite de la déflation (les rentiers) gagnent plus d’argent que ceux qui produisent réellement quelque chose (les entrepreneurs) , et le marché obligataire a tendance à mieux se comporte que le marché boursier.
C’est ce que montre mon premier graphique concernant l’économie chinoise.
En conséquence, les entrepreneurs cessent d’investir, remboursent leurs dettes, licencient quelques employés, et ainsi de suite…
Pour parler comme un véritable économiste, la baisse des prix entraîne toujours une augmentation massive de la propension à épargner chez le citoyen moyen, non pas pour investir, mais pour thésauriser.
Il en résulte que les soldes de trésorerie détenus par les ménages ou les entreprises ne cessent d’augmenter, puisque personne n’utilise cet argent.
Un signe de cette évolution est que les banques voient leurs meilleurs clients rembourser leurs prêts et ne plus avoir besoin de nouveaux emprunts.
Les banques cesseront alors d’accorder de nouveaux prêts aux clients moins solvables, et nous assisterons à une hausse des dépôts parallèlement à une baisse des prêts, ce qui se traduira par une baisse du ratio dépôts/prêts du système bancaire, ce qui n’est qu’un signe supplémentaire du ralentissement de la vitesse de circulation de la monnaie.
Et c’est exactement ce que nous observons en Chine, comme le montre mon deuxième graphique
Nous avons vu où cela a mené au Japon au bout d’une dizaine d’années : les dépôts de trésorerie dans le système étaient presque équivalents au PIB japonais, 85 % des sociétés japonaises cotées en bourse affichaient dans leur bilan un montant de trésorerie égal ou supérieur à la valeur de marché des sociétés sous-jacentes, et les taux à court et à long terme étaient extrêmement bas.
Et ce scénario, une fois enclenché, a une belle capacité à s’accélérer, pour une raison très simple : si une entreprise cesse d’investir, ses besoins de trésorerie diminuent automatiquement. Mais l’entreprise doit continuer à amortir ses anciens investissements et, tant que l’ancien capital n’est pas totalement amorti, les bénéfices ne varient guère puisque le chiffre d’affaires continue de baisser.
Mais les soldes de trésorerie montent en flèche, et on se retrouve alors face à ce scénario étrange où coexistent une très faible croissance des bénéfices des entreprises, une baisse ou un ralentissement des prêts bancaires, et une explosion des dépôts de trésorerie.
D’après quelques calculs approximatifs que j’ai effectués, j’estime que les dépôts de trésorerie en Chine ont dû augmenter de l’équivalent de 2 000 milliards de dollars américains depuis la fin de 2023.
Cela s’est produit au Japon et cette tendance à la hausse s’observe depuis un certain temps déjà en Chine
Mais les augmentations des dépôts de trésorerie en Chine pourraient être plus importantes que ce que j’ai calculé jusqu’à présent, pour une raison typiquement chinoise.
Imaginons qu’une partie du chiffre d’affaires des entreprises chinoises ait été réalisée à l’étranger.
Dans un pays normal, le produit de ces ventes serait reconverti en renminbi, le taux de change du renminbi augmenterait, et le consommateur chinois se sentirait plus riche. Il commencerait à voyager à l’étranger et à acheter des produits étrangers, ce qui permettrait aux consommateurs non chinois d’acheter davantage de produits en Chine, et nous bénéficierions ainsi d’un commerce asiatique en plein essor.
Ce n’est pas ce qui se passe en Chine.
Les entreprises chinoises peuvent décider de placer leur épargne excédentaire non pas en renminbi dans leur banque locale, mais en dollars de Hong Kong ou en dollars américains à Hong Kong.
La Chine dispose d’un compte de capital fermé et exerce une certaine forme de contrôle des changes sur les fonds qui se trouvent en Chine, mais très peu de contrôle sur ce qui devrait se trouver en Chine et se trouvera en Chine un jour, mais pas encore.
Et cela n’est pas anodin. Cela empêche que les pressions en faveur d’une réévaluation du renminbi ne deviennent ingérables
Voici un graphique illustrant les dépôts étrangers à Hong Kong
Ici, je constate que les dépôts en espèces, qui n’ont vraiment rien à voir avec Hong Kong et (probablement) tout à voir avec la Chine, dépassent largement les 2 000 milliards de dollars.
Nous observons sans doute le même phénomène à Singapour.
Si j’ajoute l’excédent de liquidités national à l’excédent de liquidités extérieur, une estimation prudente de l’excédent de liquidités chinois se situerait alors entre 4 000 et 5 000 milliards de dollars.
Il s’agit sans doute de la plus grande réserve de liquidités au monde aujourd’hui, et elle reste inutilisée…
Comme au Japon en mars 2023, un jour, le barrage cédera et les actifs situés juste de l’autre côté verront leurs prix monter en flèche.
· Au Japon, le marché boursier local a fortement progressé.
· Le marché obligataire local a fortement chuté
· Les actifs non japonais ont vu leur prix augmenter en yens
· Le yen s’est effondré, car une grande partie de l’excédent de liquidités s’est dirigée vers des actifs étrangers
En Chine, ce sera différent.
L’excédent de liquidités nationales ne peut pas sortir du pays, et les liquidités extérieures ne sont pas libellées en renminbi mais en dollars et doivent être investies dans des instruments en dollars à court terme Ainsi, si les détenteurs chinois devaient commencer à utiliser leur excédent de liquidités, je suppose que le dollar américain et le dollar de Hong Kong baisseraient tandis que les taux américains et hongkongais augmenteraient, sauf si cet excédent de liquidités était utilisé pour acheter des actions américaines, des actions de Hong Kong ou des biens immobiliers.
Je suis peut-être partial, mais j’ai tendance à croire que cet argent affluera d’abord vers des actifs chinois situés hors de Chine (Hong Kong, Singapour), puis vers les pays voisins (Corée du Sud, Vietnam, Inde, Australie) et que très peu sortira du « cercle de Valerpieris ».
La dernière question est : quand cela se produira-t-il ?
Ma réponse est : lorsque les déposants chinois en dollars américains commenceront à perdre de l’argent en renminbi sur leurs dépôts en dollars, c’est-à-dire lorsque le renminbi commencera réellement à surperformer le dollar après l’ajustement des taux d’intérêt Et cela a peut-être déjà commencé, si j’en crois mon dernier graphique
La ligne à surveiller est celle en rouge : plus elle descend en dessous de sept, plus les détenteurs de liquidités en dollars seront incités à vendre.
Et si mon analyse est correcte, le premier actif qu’ils achèteront sera le renminbi…
Mais ce que je trouve extrêmement étrange, c’est que les entreprises chinoises affichent une situation de trésorerie positive, c’est-à-dire qu’elles n’auront pas besoin de mon capital avant un certain temps, tandis que les entreprises américaines se dirigent vers une situation de trésorerie négative et auront besoin de mon capital
Et les secondes sont très chères, tandis que les premières sont très bon marché…
